1. SECスタッフ声明の衝撃：何がこれまでの見解と違うのか

これまでのSECの「執行による規制」アプローチ

これまでSECは、特にゲンスラー議長の下で、暗号資産を「投資契約」、ひいては証券と見なすことで、積極的な「執行による規制」を進めてきました。

その最も象徴的な事例が、Kraken（クラーケン）に対する執行措置です。SECは、Krakenの中央集権型ステーキングサービスを、Howeyテストの4番目の要件「他者の努力」に依存した未登録の証券提供と断定しました。この事例は、仲介者がユーザーの資産を管理し、運用するサービスは証券であるという、厳しい規制環境を印象付けました。

このため、「流動性ステーキングは中央集権的な要素が絡むため、証券と見なされる可能性が高い」という見方が業界全体に広まっていたのです。

新たなスタッフ声明の核心：Howeyテストの再解釈

しかし、今回のSEC企業金融部スタッフの声明は、この前提を大きく覆すものです。

声明では、特定の条件を満たす「プロトコルステーキング活動」について、Howeyテストの「他者の努力」の要件を満たさないと結論付けました。

具体的には、以下の3つのステーキングモデルを分析し、これらが「起業家的または経営的な活動」ではなく、単なる「管理上または事務的な活動」に過ぎないと判断しています。

• セルフ（ソロ）ステーキング：ユーザー自身がノードを運用してステーキングする活動。
• セルフカストディアル（委任型）ステーキング：ユーザーが自身の秘密鍵を管理したまま、ノード運営者にバリデーション権限を委任する活動。
• カストディアルステーキング：カストディアンがユーザーの資産を預かり、ステーキングを代行する活動。

特に重要なのは、カストディアルステーキングにおいても、カストディアンの役割が「どのノードにステーキングするかを決める」という限定的なものに留まり、その報酬がプロトコルによって自動的に決定される場合、証券ではないとされた点です。これは、Krakenの事例とは一線を画す、大きな一歩と言えます。

2. 流動性ステーキングの未来を拓く新潮流

「仲介者」の定義が変わる？

これまでのSECの見解では、Krakenのような中央集権的な仲介者が規制の引き金となっていました。しかし、今回のスタッフ声明は、仲介者の役割を「事務的・管理的なもの」として再定義しました。

これにより、流動性ステーキングプロトコルの開発チームやDAOが、バリデータの選定やプロトコルの維持管理に関与する場合でも、それが「利益を生み出すための経営的な努力」ではなく、「プロトコルの正常な機能維持のための事務的な活動」と見なされる可能性が出てきました。

DeFi利用のハードルが大幅に下がる可能性

この声明は、以下のような点で、DeFi市場全体に大きな追い風となるでしょう。

• 規制の明確化：何がOKで何がNGなのか、その境界線がより明確になりました。これにより、プロジェクト開発者やサービスプロバイダーは、規制リスクを回避しながら製品を設計しやすくなります。
• 機関投資家の参入促進：これまで流動性ステーキングの法的リスクに躊躇していた機関投資家が、より安心して市場に参入できるようになります。これにより、DeFi市場全体の流動性が向上し、さらなる成長が期待できます。
• イノベーションの加速：規制の不確実性が和らぐことで、開発者は流動性ステーキングを基盤とした、より斬新で革新的なDeFiアプリケーションを自由に構築できるようになります。

今回の声明は、流動性ステーキングという革新的なテクノロジーが、金融システムのメインストリームへと進出するための、強力な後押しとなるでしょう。

3. DeFiユーザーが今、備えるべきこと：規制の罠と賢い選択

依然として残る規制の不確実性

今回の声明は朗報である一方、いくつかの重要な注意点も含まれています。

まず、これはあくまでもSECスタッフの見解であり、法的拘束力を持つものではありません。SEC全体の方針が変更されたわけではなく、今後の政権交代などで再びスタンスが変わる可能性は否定できません。

また、声明は「特定のプロトコルステーキング活動」に限定されており、すべての流動性ステーキングが自動的に証券ではないとされたわけではありません。声明の対象外となる活動として、以下のようなものが挙げられています。

• 流動性ステーキングトークン（LST）自体の証券性：声明は「プロトコルステーキング活動」に焦点を当てており、LST自体がHoweyテストの「投資契約」として見なされる可能性は残されています。
• パッシブな利益を保証するサービス：ユーザーに特定の利回りや将来の利益を保証するサービスは、引き続き証券と見なされる可能性があります。

分散化の真実と賢いDeFi利用法

この声明を受けても、私たちが「分散化の度合い」を意識することの重要性は変わりません。

今回の声明で評価されたのは、「プロトコル」が主導し、人の「経営的・起業家的な努力」が関与しない、真に自動化された仕組みです。裏を返せば、中心的なチームやグループが意思決定を牛耳るような「見せかけの分散化」では、依然として証券リスクは残るということです。

これからのDeFiユーザーは、以下の点を意識して賢く行動しましょう。

• プロトコルの透明性を確認する：ガバナンスの仕組み、スマートコントラクトの監査状況、開発チームの関与度合いを徹底的にチェックしましょう。
• LSTの特性を理解する：LSTが単にステーキングの証明であるだけでなく、他の金融サービスへのアクセス権を与えるような、付加的な権利を持つ場合、証券性が高まる可能性があります。
• 規制動向を継続的に監視する：SECの今後の動向はもちろん、他国の規制機関の動きも注視し、常に最新の情報を手に入れましょう。